Die Börsen bleiben schwach

28. Jänner 2002, 09:58
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Auf Basis historischer Daten ist die Bereinigung der Überbewertung an den internationalen Börsen noch nicht abgeschlossen

Seit mehreren Jahren ist ein Anstieg der Aktionärszahlen und der Umsätze an internationalen Börsen zu beobachten. Der Anteil der Aktionäre und Fondsbesitzer an der Gesamtbevölkerung in Deutsch-land ist beispielsweise von 8,9 Prozent im Jahr 1997 auf 21,0 Prozent im Jahr 2001 gestiegen. Für diese Entwick-lung gibt es unterschiedliche Gründe: die zunehmende Bedeutung der Eigenkapitalfinanzierung, die private Pensionsvorsorge sowie Privatisierungen über die Börse.

Somit steigt auch die Bedeutung des Kapitalmarktes für die Realwirtschaft. Ist ein Unternehmen an der Börse hoch bewertet, so sind die Finanzierungskosten niedrig, was Investitionen fördert. Kursver-luste führen daher zu einer Aufschiebung von Investitionen. Im Bereich privater Haushalte führen Kursanstiege zu einer Steigerung des Vermögens und in Folge zu einer Erhöhung der Konsumaus-gaben. Bei Kursverlusten werden private Haushalte eher weniger als mehr konsumieren. Durch diese Verzahnung zwischen Börse und Realwirtschaft kommt der Frage der "fairen" Bewertung einer Börse zentrale Bedeutung zu.

Aus Euphorie wurde Pessimismus

Im Zuge der Entstehung neuer Industrien mit überdurchschnittlichen Wachstumsraten kommt es im-mer wieder zu Überbewertungen. Diese Euphorie wird durch das Platzen der "Spekulationsblase" in Pessimismus umgekehrt: Dem Bullenmarkt folgt ein Bärenmarkt. Im Fall des Platzens der "Technologieblase" Ende März 2000, kam es nicht zu einem reinigenden Gewitter, sondern zu einem graduellen Rückgang der Kurse, der noch nicht abgeschlossen scheint.

Weiteres Verlustpotenzial

Vergleicht man die aktuelle Börsenbewertung anhand des Kurs/Gewinn-Verhältnis (KGV) mit historischen Werten, so lässt sich daraus noch weiteres Verlustpotenzial erkennen. Hohe KGV bedeuten eine niedrige Equity Risk Premium (ERP), das ist jener Aufschlag den Aktienrenditen im Vergleich zu Wertpapieren mit risikofreiem Zinssatz (Staatsanleihen) haben müssen, um das höhere Risiko des Aktionärs abzudecken. Historisch gesehen liegt die Equity Risk Premium in den USA zwischen 3 und 5%. Zu Zeiten der höchsten Indexstände (März 2000) war die ERP negativ, d.h. das Risiko der Aktien wurde dramatisch unterschätzt. Der historische Mittelwert des KGV an der New Yorker Börse beträgt 16, der Höchststand 1999 betrug 36. Der aktuelle Wert ist 32. Daraus lässt sich Potenzial für weitere Kursverluste an der New Yorker Börse, der weltweiten Leitbörse, ableiten. Auf Basis der KGV-Analyse liegt das Verlustpotenzial an den wichtigsten Börsen noch zwischen 30 und 50 Prozent. Die Unterbewertung der Wiener Börse ist auf ihren geringen Entwicklungs-stand zurückzuführen.

Wenig Optimismus

Ein wichtiger Indikator für die Börsenentwicklung im Jahr 2002 werden die Gewinne im 1. Quartal sein. Da die Unternehmensgewinne in den Nenner des KGV eingehen, könnte die noch immer vorherrschende Überbewertung durch unerwartet hohe Gewinne normalisiert werden. Ist dies nicht der Fall, stehen weitere Kursverluste auf breiter Front bevor. Gewinnwarnungen (IBM) und Herabstufun-gen (Nokia) von Blue Chip-Unternehmen lassen jedoch keinen großen Optimismus für die nächsten Monate aufkommen. (Michael Tojner, Werner Krendl)

Die Vollversion dieses Artikel ist im Bankarchiv, Zeitschrift für das gesamte Bank- und Börsewesen, Ausgabe September 2001, herausgegeben von der Österreichischen Bank- wissenschaftlichen Gesellschaft, Bank Verlag Wien und Verlag Orac, erschienen.
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