"Man erkennt spät, wo sich ein Aktionär formiert"

16. Jänner 2011, 15:33
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Warum Anleger in Österreich wenig Schutz haben, erklärt der Chef der Übernahmekommission, Martin Winner, und übt Kritik am Aktienrecht

Warum Anleger in Österreich wenig Schutz haben und sich Investoren leicht in börsennotierte Firmen einschleichen könnten, erklärt der Chef der Übernahmekommission, Martin Winner, auf Fragen von Luise Ungerböck.

STANDARD: Die Weltbank kritisiert den Anlegerschutz in Österreich als mangelhaft. Was ist das Problem?

Winner: Die Weltbank hat einen Fall konstruiert, bei dem ein Aktionär, der eine Gesellschaft bereits kontrolliert, die Gesellschaft ausbluten kann. Der Großaktionär zieht dabei Vermögen aus der Gesellschaft und überträgt es auf eine Schwestergesellschaft. Dieser Fall war bei der Befragung durch die Weltbank nach dem jeweiligen nationalen Recht zu beurteilen. Und bei dieser ganz spezifischen Konstellation hat Österreich schlecht abgeschnitten.

STANDARD: Liegt das an der so genannten Safe-Habour-Regel, die "österreichische Kernaktionäre" erst ab 30 Prozent zu einem Übernahmeangebot verpflichtet?

Winner: Nein, die Safe-Habour-Regel hat die Weltbank überhaupt nicht gestört. Es ging gar nicht darum, wann und wie ein Aktionär die Kontrolle erlangt.

STANDARD: Oder weil Österreich ein Paradies ist, in dem Minderheitsaktionäre ungehindert ausgepresst werden können?

Winner: Sagen wir so. England ist diesbezüglich restriktiver. Da haben Minderheitsaktionäre das Recht, über wesentliche Verträge zwischen Gesellschaft und Mehrheitsaktionär Sonderabstimmungen durchzuführen. So ein Vertrag kommt dann nur zustande, wenn die außenstehenden Aktionäre dem zustimmen. Da ist es dann kein Wunder, dass der Schutz ein besserer ist. In Österreich erfahren Sie über so eine Transaktion praktisch nichts, es gibt ja keine Offenlegungspflicht. Wenn schon, dann nur ex-post im Geschäftsbericht. In vielen Staaten ist das anders.

STANDARD: Plant die Übernahmekommission hinsichtlich Transparenz einen Vorstoß? An der Börse herrscht ja Flaute: Indexschwergewichte wie Bank Austria sind weg, Neuzugänge nicht in Sicht.

Winner: Die wirtschaftliche Erholung wird sicher zu einer Trendwende führen. Mit dem Investitionsbedarf kommt der Kapitalbedarf und mit ihm Börsengänge.

STANDARD: Laut jüngsten Studien machen gerade Börsedebutanten einen Bogen um den Kapitalmarkt, weil es ausreichend alternative Finanzierungsmodelle gibt, die zu weniger Transparenz verpflichten und ohne aufwändige Roadshows und Hauptversammlungen auskommen. Keine guten Aussichten, oder?

Winner: Natürlich. Das darf bei derart niedrigen Zinssätzen aber auch niemand verwundern. Aber wenn die Zinsen wieder steigen, wird Fremdkapital unattraktiver. Das kann aber noch dauern. Derzeit gehen Unternehmen weg von der Börse und es kommt nichts nach.

STANDARD: Geht der Übernahmekommission jetzt die Arbeit aus?

Winner: 2010 war eine deutliche Abflachung zu registrieren. 2009 hatte uns die Krisenbewältigung gut und ausreichend beschäftigt. So viel Arbeit hatte die Kommisson, glaub ich, noch nie.

STANDARD: Was war da bitte zu tun?

Winner: Die ganzen Ausnahmen, Sanierungen, bei denen geschäftsführende Aktionäre bei ihren Firmen einsteigen wollten und gesagt haben, sie müssten ihre Gesellschaften „retten" – ohne ein Pflichtangebot machen zu müssen.

STANDARD: Sie meinen jetzt Strabag, Polytec, AUA etc.?

Winner: Die AUA war letztlich auch ein Sanierungsfall, allerdings mit Angebot.

STANDARD: Warum macht niemand eine Sanierung über Kapitalerhöhung? Was ist das Problem, wenn ein Hauptaktionär wie Mirko Kovats in sein Unternehmen A-Tec Geld einschießen würde?

Winner: Wenn ich selbst in meinem Unternehmen eine Kapitalerhöhung mache, ist das so riskant, dass man sich das gut überlegen muss. Ein Beispiel: Sie haben eine Forderung gegenüber der Gesellschaft und sie bringen Eigenkapital ein. Irgendwann zahlt die Gesellschaft die Forderung dann zurück. Dann laufen Sie Gefahr, dass Ihnen im Fall einer Insolvenz vorgeworfen wird, das Kapital sei nur eingezahlt worden, damit Ihre Forderung zurückgezahlt wird und daher gilt die Einlage als nicht geleistet. Und: Sie müssen die Einlage noch einmal einschießen, und das auch im Konkurs, weil dort holt es sich dann der Masseverwalter.

STANDARD: Aber ich kann ja nachweisen, dass Kapital eingezahlt wurde.

Winner: Der Nachweis wäre in dem Fall nichts wert, weil damit ja eine Forderung beglichen wurde. In dem Fall sagt das Gesetz, das wäre über eine Sacheinlage zu machen gewesen. Und das ist nur ein Beispiel, es gibt eine Reihe von technischen Problemen, die Gesellschafts- und Aktienrecht unglaublich schwerfällig machen.

STANDARD: Was wäre die Alternative, wie ist es in anderen Ländern?

Winner: In anderen Ländern ist so ein Vorgehen möglich, im Fall einer Pleite wird die Rückzahlung konkursrechtlich angefochten. Wir wären gut beraten, die Kapitalaufbringungsvorschriften zu sanieren. Daher macht kein Mensch heute eine Sanierung über eine Kapitalerhöhung, obwohl selbige eigentlich das ideale Instrument dafür wäre.

Bei der Umwandlung von Forderungen in Eigenkapital ist es ähnlich, die ist in der Krise zum Buchwert der Forderung nicht zulässig. Die müssen Sie bewerten, die Rückzahlungswahrscheinlichkeit erheben – das macht kein Mensch, weil es viel zu kompliziert und viel zu gefährlich ist. Dabei würde dadurch kaum jemandem Schaden zugefügt, aber Sanierungen würden gewaltig vereinfacht, weil Schulden aus der Bilanz verschwänden und Eigenkapital eingebucht würde.

STANDARD: Kommen seit Abschaffung der Hinterlegungspflicht mehr Anleger in Hauptversammlungen?

Winner: Wir haben noch keine Auswertung für die HV-Saison 2010. Aber viel wird das wahrscheinlich nicht gebracht haben, weil das zentrale Anliegen, Televoting zu erlauben, dem Ermessen der Gesellschaften obliegt. Keine börsennotierte Gesellschaft hat es eingeführt.

STANDARD: Warum? Wollen die Großaktionäre unter sich bleiben?

Winner: Das glaube ich nicht. Bei den meisten Gesellschaften ist das ohnehin egal, weil ihr Einfluss gut abgesichert ist. Hauptgrund ist sicher die Angst vor Fehlern. Niemand will Versuchskaninchen sein, Anfechtungsklagen riskieren und dann die HV wiederholen. Niemand will riskieren, dass eine Kapitalerhöhung wegen eines Formalfehlers scheitert. Daran wird sich so bald nichts ändern. In Summe sind es Kleinigkeiten wie diese, die die Wiener Börse nicht so wahnsinnig attraktiv machen.

STANDARD: Sollte die Börse künstlich attraktiviert werden? Braucht sie eine neue Zukunftsvorsorge?

Winner: In der globalisierten Welt ist es letztlich nicht entscheidend, ob Wien eine Börse hat. Die Frage ist, ob die österreichische Wirtschaft eine Börse braucht, um autonomer zu bleiben, weil es den Unternehmen leichter gelingt, sich mit Eigenkapital zu versorgen und sie deshalb nicht verkauft werden müssen. Wenn man das bejaht und Headquarters hier bleiben, dann macht die Wiener Börse Sinn. Das war in den 1990er Jahren ja die Logik der Privatisierungen.

STANDARD: Was stört Sie im Kapitalmarktrecht am meisten?

Winner: Abgesehen von der 30-Prozent-Schwelle im Übernahmerecht: die Beteiligungsmeldungen setzen erst bei fünf Prozent ein, die wichtigen internationalen Märkte sind zumindest auf drei Prozent gegangen, manche sogar darunter. Dadurch erkennt man sehr spät, wo sich ein Aktionär formiert.

STANDARD: Ist das nicht egal, wenn ich vier Prozent Besitz melde, aber über Treuhänder habe ich ohnehin bereits 15 oder gar 25 Prozent?

Winner: Das ist der Punkt. Das wirkliche Problem liegt nicht in der Höhe der Schwelle, sondern was wird alles zusammengerechnet? In Österreich gehören bestimmte Optionen zum Beispiel nicht dazu. Wer eine Beteiligung unerkannt aufbauen will, macht das über solche Optionen. Das ist das wirkliche Problem und viel wichtiger als die Meldeschwelle. Da liegen seit drei Jahren Reformvorschläge auf dem Tisch, aber es passiert nichts. Das ist für den Aktienmarkt schlecht. (Langfassung des Interviews; DER STANDARD, Print-Ausgabe, 17.1.2011)

MARTIN WINNER (40) ist Professor für Unternehmensrecht, Ost- und Mitteleuropäisches Wirtschaftsrecht an der WU Wien. 2007 bis 2009 leitete er ein EU-Projekt zur Reform des albanischen Handelsrechts und seither die Übernahmekommission an der Wiener Börse.

  • WU-Professor Martin Winner, der der 
Übernahmekommission der Wiener Börse vorsteht, kritisiert Österreichs Gesellschafts- und Aktienrecht als zu kompliziert
 und zu schwerfällig.
    foto: standard/matthias cremer

    WU-Professor Martin Winner, der der Übernahmekommission der Wiener Börse vorsteht, kritisiert Österreichs Gesellschafts- und Aktienrecht als zu kompliziert und zu schwerfällig.

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