Viel Optimismus für 2011

3. Jänner 2011, 14:51
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Im Jahr drei nach Lehman Brothers rechnen Investoren und auch viele Ökonomen mit einem weiteren Aufschwung.

Das Börsenjahr 2010 war ein insgesamt gutes Jahr. Mit jeder risikobehafteten Anlageklasse (von Rohstoffen, über langfristige Staatsanleihen bis hin zu Aktien) haben Anleger mit einem diversfizierten Portfolio Gewinne eingefahren. Dafür gibt es zwei Gründe: Anleihen profitierten, weil Notenbanken auch 2010 ihre Kapitalmarkt-Stimuli aufrecht hielten. Aktien und Rohstoffe, weil es gerade von der Konjunkturfront erfreuliche Signale gab. In den vergangenen Monaten zeichnete sich auch für Europa und die USA ab, dass der Aufschwung zusehends von Investitionen der Unternehmen getragen wird (statt Notmaßnahmen der Regierungen). Im Oktober 2009 schätzten die Ökonomen des Internationalen Währungsfonds noch, dass die Weltwirtschaft nur mit 3,1 % wachsen wird. Tatsächlich sind es aber nach jüngster Schätzung 4,8 % geworden.

Die Konsequenz? Die Analysten und Ökonomen sind zu einer Herde Bullen geworden (siehe auch hier). Längst sind die durchschnittlichen Renditeerwartungen für Aktien in Europa und den USA auf 15 Prozent und mehr gesprungen. In den Reports jener unabhängiger Analysehäuser, die von ihrer fundierten Meinung leben (und nicht von Verkaufsspesen für Wertpapiere), werden insbesondere drei positive Faktoren für Aktien (und mit Abschlägen auch Rohstoffe) genannt:

1) Konjunktur in entwickelten Märkten: Ob Deutschland oder USA. In den vergangenen drei Monaten hat sich das Bild des Aufschwungs deutlich aufgehellt. Es ist also kein Wunder, dass der deutsche Geschäftsklimaindex auf dem höchsten Stand seit der Wiedervereinigung steht. In den USA wiederum zeigen sich die Vorlaufindikatoren von der guten Seite, das vierte Quartal 2010 und das erste 2011 dürften also wieder für Wachstumseuphorie sorgen.

2) Liquidität: Die Zinsen sind historisch niedrig, das gilt für die entwickelten Märkte und noch für einen kleinen Rest Schwellenländer. Jedenfalls ist weltweit recht günstig für Unternehmen guter bis mittlerer Bonität an frisches Kapital zu kommen. Historisch hat das auch die Aktienmärkte befeuert. Zudem zeigen wenige große Notenbanken (außerhalb der Schwellenländer) Anzeichen, dass die monetären Stimuli bald aus dem System gezogen werden. Im Gegenteil: die aktuelle Konsensmeinung sieht 2011 keine Zinserhöhung in Europa, vielleicht die ersten beiden in den USA.

3) Wachstumsmotor Schwellenländer: Wachstum ist weiter "Made in EM", gemacht in den Schwellenländern, den Emerging Markets. 2011 wird sich daran wenig ändern, auch wenn China zweistellige Wachstumsraten hinter sich lassen wird und "nur" knapp über neun Prozent wachsen wird (siehe auch IWF). Insgesamt werden Schwellenländer auch 2011 wieder einen deutlich positiven Wachstumsbeitrag liefern.

Nichtsdestototz hängen noch einige Damoklesschwerter über den Kapitalmärkten und angesichts der fragilen Wirtschaftsentwicklung auch über der globalen Konjunktur. Zudem zählen für Renditen auf Kapitalmärkten die Erwartungen der Marktakteure. Und hier gibt es deutliche Anzeichen, dass bereits große Hoffnungen gehegt werden. So sind etwa die Börsen in den Schwellenländern (gemessen an Dividendenrendite oder Preis-Buch-Wert) heute teurer als Industrie-Aktienmärkten, was "außerordentliche" Erwartungen bedeutet, wie etwa die Analysten von Gavekal betonen. Und das trotz größerer politischer Risiken und schwächeren Institutionen. Die drei schärfsten Damoklesschwerter: 

Die Schuldenkrise in Europa: 2011 wird der zweite Akt des europäischen Schuldendramas eröffnet. An den Kapitalmärkten besteht mittlerweile ein Konsens darüber, dass Portugal im ersten Halbjahr unter den Rettungsschirm kommt. Der Fall Spaniens hingegen ist kniffliger. Das Land ist deutlich geringer verschuldet, hat jedoch einen deutlichen Kater von einer langjährigen Immobilienblase. In den kommenden Monaten werden neue Daten aus dem Banken- und Immobiliensektor zeigen, wie es um die Wirtschaft der iberischen Halbinsel besteht und ob Spanien EU/IWF-Hilfe braucht. Apropos Banken. Es ist noch überhaupt nicht klar, welche Folgen eine notwendige Um- oder Entschuldung von Griechenland oder Irland auf die europäischen Banken haben wird. Wer wird wie viel wann abschreiben, ist da die Frage.

Die Immobilienkrise in den USA: Auch in den USA gilt es auf den Immobiliensektorzu schielen. Die steigenden Zinsen der vergangenen Monate haben ihre Wirkung auf den US-Immobilienmarkt noch nicht voll entfaltet. Aber angesichts von weiterhin hoher Arbeitslosigkeit sind steigende Renditen und damit steigende Hypothekenzinsen keine gute Nachricht. (Zudem bleibt es spannend, welche Banken von der nächsten Wikileaks-Veröffentlichung betroffen sind. In den vergangenen Wochen haben zahlreiche Skandale um Zwangsversteigerungen von Häusern eigentlich liquider Kreditnehmer für Aufruhr gesorgt.) Selbst die derzeit sehr optimistischen Ökonomen von Goldman Sachs erwarten keine Erholung des Häusermarktes. "Housing" sei der einzige Sektor, der in den vergangenen Monaten keine positiven Meldungen verbuchen konnte. Jan Hatzius, GS-Ökonom, rechnet für 2011 mit einem Fall der Häuserpreise von 5%.

Inflation in Schwellenländern, insbesondere China: Zu guter Letzt haben Chinas Probleme (überbewerteter Immobilienmarkt in den Städten und Inflation von Nahrungsmitteln) in den vergangenen Wochen viel an Prominenz gewonnen. Es ist mittlerweile klar, dass das Land zwei Jahre nach der massiven Flutung der Wirtschaft mit Krediten (der chinesische Konjunkturstimulus) ein Inflationsproblem hat. Lebensmittelpreise sind um 12 Prozent im Jahresvergleich gestiegen, sehr wichtige Preistreiber in China. Das Land könnte zudem auf Importe von Lebensmitteln angewiesen sein. Die heftige Reaktion an den Kapitalmärkten auf die jüngste Zinserhöhungen in China zeigen aber auch, dass Markteilnehmer in ihren derzeitig rosigen Erwartungen noch wenig Raum für einen ausgewachsenen Inflationskampf der Notenbank eingeräumt haben. Doch nicht nur Chinas Notenbank wird im kommenden Jahr gegen die Inflation durch Nahrungsmittel kämpfen. In Brasilien etwa wurden die Leitzinsen dieses Jahr um zwei Prozentpunkte angehoben. Eine Konsequenz: beide Aktienmärkte gehörten 2010 zu den schlechtesten, obwohl die Wachstumsaussichten eigentlich gut sind.

Es wird auch 2011 noch eine ungleiche Entwicklung in der Weltwirtschaft geben, mit hohen Wachstumsraten in Schwellenländern, und relativ moderaten Wachstumsimpulsen aus den G3-Industrienationen. Die aktuelle Phase des Aufschwungs bleibt daher alles andere als "normal", mit vielen Risikofaktoren (US-Häusermarkt, EU-Schuldenkrise) aber auch zahlreichen, vielleicht bereits überforderten, Hoffnungsträgern (Chinas Rolle für Rohstoffe, Schwellenländer als Wachstumslokomotive, Deutschlands Exportwirtschaft als Konsummotor).


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