Kanonendonner oder Kursfeuerwerk?

16. Februar 2003, 18:12
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An den Märkten dreht sich derzeit alles nur noch um den Krieg gegen den Irak - Gastkommentar von Michael Margules

Gespräche mit Börsianern werden in diesen Tagen schnell monothematisch. Denn an den Märkten dreht sich derzeit alles nur noch um einen Krieg gegen den Irak. Auch am Freitag bestimmten weniger die aktuellen Zahlen zu US-Industrieproduktion und Konsumentenvertrauen das Geschehen an den Börsen. Für deutliche Kursbewegungen, und seit längerer Zeit wieder einmal nach oben, sorgte vielmehr vor allem der neueste Bericht von UN-Waffeninspekteur Hans Blix. Doch vieles spricht wiederum nur für ein kurzlebiges (Kurs)Feuer an den Finanzmärkten – zu groß bleibt die Unsicherheit, und zu sehr werden jene Faktoren in den Hintergrund verdrängt, die als Treibfeder für eine nachhaltige Bewegung an den Börsen sorgen könnten und müßten.

Irak: Her mit mehr Sachlichkeit

Seit Monaten dreht sich in der Welt der Anleger alles nur noch um eines: den Konflikt mit dem Irak. In jeder Diskussion, auch in jeder Markt- oder Branchenanalyse kommt man früher oder später auf dieses Thema zu sprechen. Das läßt sich kaum vermeiden. Niemand will sich mit einer Marktprognose festlegen, ohne zuvor den „Irak-Vorbehalt“ gemacht zu haben. Meist geht man von zwei Möglichkeiten aus – ein Szenario mit und eines ohne Krieg. Beide Szenarien sind wenig verheißungsvoll – auch die Variante ohne Krieg mit Saddam vermag die Gemüter nicht zu beruhigen. Dabei geraten zumeist die für die Börse entscheidenden wirtschaftlichen Fundamental-Faktoren ins Hintertreffen. Politische Einflüsse, das steht in jedem Lehrbuch, vermögen die Aktienmärkte zwar durchaus, aber eben nur kurzfristig zu bewegen. In letzter Zeit ist dieser Grundsatz unter dem Eindruck der Irak-Diskussion in Vergessenheit geraten. Die Anleger sollten deshalb ihre Aufmerksamkeit wieder vermehrt der Wirtschaft zuwenden – der Entwicklung der Unternehmensgewinne und der Zinsen. Nur diese Elemente sind für die künftige Börsenentwicklung und Marktbewertung zentral.

Ed Yardeni: Her mit höheren Zinsen

Der einflußreiche Chefstratege des amerikanischen Brokerhauses Prudential Securities, Ed Yardeni, vertritt jetzt die Ansicht, daß die langfristigen US-Zinsen von heute knapp 4 auf 5 Prozent klettern müßten, damit das Bewertungsniveau der Börse wieder steigt. Verheerend wäre es für die Aktien, sollte die Obligationenrendite von 4 auf 3 Prozent fallen. Weiter sinkende Zinsen würde bedeuten, daß der Obligationenmarkt mit einem deflationären Wirtschaftsumfeld rechnet. Da verdienen die Unternehmen kaum mehr Geld. Wie begründet Yardeni seine interessante These?

Nach dem allgemeinen Verständnis sind fallende Zinsen günstig für die Dividendenpapiere, steigende Sätze hingegen Gift. In „normalen“ Zeiten gilt diese Regel durchaus. Sind die Zinsen hoch, können Aktien nicht mehr konkurrenzfähig sein. Zur Berechnung der theoretisch angemessenen Bewertung wird oft der Kehrwert der Obligationenrendite als Faustformel verwendet. Gegenwärtig beträgt die Rendite für zehnjährige US-Bonds 4 Prozent, somit wäre eine Markt-Kurs/Gewinn-Verhältnis (KGV, englisch „P/E“) von 25 angemessen. Keinesfalls will Yardeni, der Ende 2002 in seinem Jahresausblick die Bekämpfung der Deflation als größte Herausforderung der Märkte prognostizierte, die bewährten Theorien auf den Kopf stellen. Auch Yardeni verwendet die genannte Faustformel, wonach gemäß der Formel das KGV der US-Börse rund 25 betragen dürfte. Anhand der für 2003 geschätzten Gewinne kommt Prudential aktuell auf ein Markt-KGV von allerdings nur 16. Yardeni glaubt allerdings nicht, daß sich die Börse so weit erholen kann. Als realistisch sieht der Stratege einen Anstieg der (amerikanischen) Börse bis zu einem P/E von 20 – also immerhin rund 25 Prozent Kurspotential vom heutigen Stand aus gerechnet, erst da befinde sich der Markt laut Prudential in einem Gleichgewicht. Laut der Formel entspricht eine P/E von 20 einer Bondrendite von 5 Prozent!

(Aktien)Börsen: Weg mit Deflation und Unsicherheit

Dr. Yardenis Begründung erfordert einige Gedankenakrobatik. Man kann es aber auch einfacher ausdrücken: Die Zinsen sind ein Konjunkturbarometer, ziehen sie an, deutet dies auf wirtschaftlich bessere Zeiten hin. Fallen sie hingegen weiter, bleibt uns das Tief erhalten, und, noch schlimmer, es stehen uns offensichtlich deflationäre Zeiten vergleichbar mit dem Japan der letzten 15 Jahre bevor. Diese Entwicklung wurde jedenfalls von den Aktienbörsen bereits vorweggenommen, indem eine Kursbewegung nach unten von einer noch weiter führenden Kurskorrektur abgelöst wurde. Letzteres wurde und wird zusätzlich verstärkt durch die im Zusammenhang mit der Irak-Krise und den Terrorängsten aufgekommenen Unsicherheit. Sobald es der Börsenpsychologie gelingt, das nachhaltige Unsicherheitsmoment durch wiederum sachlichere Anleger-Diskussionen abzulösen, werden die Märkte darauf zumindest kurzfristig dankbar und positiv reagieren. Erst danach wird es zu der für den weiteren Kursverlauf entscheidenden „Sitzung“ kommen, nämlich Deflation oder (moderate) Inflation, Unternehmenswachstum oder Konjunkturflaute, (deutsche) Strukturreformen oder Reform-Stillstand – und dies, nur dies, wird die weitere Entwicklung an den Börsen nachhaltig bestimmen!

Nachlese

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Michael Margules lebt als freier Journalist in Wien. Sein Gastkommentar "Börsenblick" erscheint wöchentlich - jeden Montag - auf derStandard.at. Anlageempfehlungen stellen die persönliche Meinung des Autors dar.
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