Michael A. Feldman, Fondsmanager des North American Value Fund von Nordea stellt klare Kriterien auf bevor er in ein Unternehmen investiert. Anders als der Großteil der Fondsmanager konzentriert er sich auf den verfügbaren Cash Flow. Michael A. Feldman läßt sich nicht von Wachstumsaussichten und Zukunftsprognosen blenden sondern analysiert die bottom-line des Unternehmens - die Fähigkeit Cash Flow für die Aktionäre zu erwirtschaften. Über die Anlagestrategie und das Investmentrezept eines der erfolgreichsten USA Aktienfonds der letzten Jahre. Hoffnung und Realität - Cash Flow zählt Ganze Legionen von Analysten in Investmentbanken und Fondsgesellschaften haben in den letzten Jahren versucht, anhand von Kennzahlen wie EBIT und EBITDA das zukünftige Gewinnwachstum von Unternehmen darzustellen. Ein weiterer Baustein der Analysten war die Konsensus-Schätzung aller wichtigen Analysten im Markt und die Messung der veröffentlichten Unternehmensergebnisse im Vergleich zu diesem Konsensus. Diese Methoden waren jedoch in den letzten Monaten kein gutes Rezept zur Vermeidung von massiven Kursverlusten in den Depots der Anleger. Zu häufig und zu schwerwiegend waren die Manipulationsmöglichkeiten sowohl seitens der Unternehmen als auch seitens der Analysten - ganz zu schweigen von den Interessenskonflikten innerhalb der großen Investmentbanken. Konservative Cash-Flow Analyse Michael A. Feldman vertraut keinen externen Analysten und konzentriert sich auf einen oft unbeachteten Teil derUnternehmensergebnisse - dem Cash Flow Statement. "Für uns zählt die Fähigkeit eines Unternehmens nachhaltig Cash zu generieren. Und zwar nicht nur aus dem aktuellen operativen Geschäft, sondern nach Abzug der betriebsnotwendigen Investitionen und vor allem auch der Schuldentilgung", betont Michael A. Feldman. Gewinn pro Aktie, Cash Flow pro Aktie und andere Kennzahlen sind nicht aussagekräftig, wenn das Unternehmen in den nächsten Monaten große Investitionen zur Aufrechterhaltung der Produktion tätigen müßte, in das Vertriebsnetz investieren müßte oder massive Restrukturierungen geplant sind. Das Kleingedruckte zählt! "Wichtig ist für uns die Analyse des Cash Flow Statements, aller SEC-Filings und vor allem auch der Fußnoten in den Geschäftsberichten. Darin sind oft wichtige Informationen enthalten, die viele Analysten übersehen. Wenn ein Unternehmen beispielsweise laufend Schulden tilgen kann und trotzdem noch positive Cash Flows erwirtschaftet, schätzen wir das sehr positiv ein. Deswegen muß man genau auf die Herkunft und die Verwendung des Cash Flows achten", betont Michael A. Feldman. Der Cash Flow muß für die Zukunft prognostizierbar, nachhaltig und wachsend sein. Die Prognose dieser konservativen Kennzahlen ist weitaus weniger riskant als die Prognose von KGVs und G/V pro Aktie. Zum Aufspüren interessanter Unternehmen werden quantitative Datenbanken durchforstet und die Unternehmen nach allen möglichen Kennzahlen gereiht. Letztendlich fokussiert man dann die Detailanalysen auf diejenigen Unternehmen, deren Cash Flow Charakteristik den Vorgaben für den Nordea North American Value Fund entsprechen. Small und MidCap bevorzugt Die Marktkapitalisierung der Unternehmen im Fonds bewegt sich zwischen USD 100 Mio. und USD 6 Mrd. Der Durschnitt liegt bei USD 2,3 Mrd. und der Median bei USD 500 Mio. Das Fondsvermögen wird in aktuell 96 Unternehmen investiert. Durschnittlich werden die Aktien 4 Jahre gehalten, d. h. nur 25 % des Fondsvermögens werden pro Jahr umgeschichtet. Was kostet eine Übernahme? Der North American Value Fund von Nordea wird bereits seit fünf Jahren von Private Capital Management (PCM), Florida, verwaltet. Das Team von PCM stützt sich auf die umfassende Erfahrung als Wirtschaftsprüfer und Berater im Übernahmegeschäft. Ein Investment für den Nordea Fonds wird so geprüft als würde der Fondsmanager das gesamte Unternehmen kaufen wollen. PCM versteht sich nicht als Index-Investor, der ohne Analyse vorgegebenen Benchmarks folgt und die Unternehmen über- und untergewichtet. Michael A. Feldman sieht sich als Fondsmanager in der Rolle des Eigentümers des Unternehmens - er als Fondsmanager die Fondsanleger als Eigentümer des Fondsvermögens. Der Käufer eines Unternehmens macht sich zumeist mehr Gedanken als der durschnittliche Fondsmanager der beispielsweise eine Aktie 0,5 % über- oder untergewichtet. Kapitalerhalt und Verdoppelung in 5 Jahren Oberstes Ziel von Michael A. Feldman als Fondsmanager ist der Kapitalerhalt, die Erzielung von positiven Renditen sowie die Verdoppelung des Fondsvermögens in jeweils fünf Jahren. Von 1987 bis 1997 konnte PCM den S&P 500 in 9 von 11 Jahren outperformen. Der North American Value Fund erzielte seit 1998 trotz Börsenkrise positive Renditen. Einzig im laufenden Jahr liegt der Fonds aktuell im Minus und konnte sich dem breiten Kursverfall an den US Börsen nicht entziehen. Michael A. Feldman ist optimistisch, im kommenden Jahr vom erwarteten Aufschwung stärker als der Gesamtmarkt zu profitieren. 34 Prozent Gewichtung in Technologie - 15 Prozent in Cash Um für den Aufschwung gerüstet zu sein, wurden in den letzten Monaten Positionen vor allem in Technologieunternehmen aufgebaut. Michael A. Feldman: "Wir meiden Internet-Unternehmen und kapitalintensive Unternehmen. Wir wollen keine Unternehmen, die das Geld der Anleger verbrennen. Wir setzen auf seriöse Business-Modelle, die Cash Flow generieren." Zu den größten Positionen gehören: Alltel Corp. Computer Associates, International Game Technology, Charter One Financial, Qualcomm und Apple Computer. Bei Computer Associates ist sich Feldman sicher, daß das negative Sentiment umschwenken wird und ist auch davon überzeugt, daß die Untersuchungen zu den Bilanzierungspraktiken im Jahr 1998 keine mittelfristigen negativen Folgen haben werden - trotz kurzfristiger Verkaufspanik. Qualcomm ist aufgrund der Technologieführerschaft interessant und Apple Computer ist solide finanziert und zahlt eine für Technologieunternehmen ansehnliche Dividende. Aktuell sind ca. 15 Prozent des Fondsvermögens in Cash investiert. Dieser Wert ist in den letzten Wochen durch den Aufbau von neuen Positionen gesunken. Aufschwung für 2003 erwartet Michael A. Feldman: "Wir erwarten spätestens im nächsten Jahr einen Aufschwung, der vor allem von Technologieunternehmen getrieben sein wird. Der Fonds ist dafür gut positioniert und sollte überproportional profitieren, sodaß wir unser Ziel, die Verdoppelung der Anlegervermögen in jeweils 5 Jahren, auch in Zukunft erreichen sollten." Mehr Infos unter: www.nordea.lu