Wie sicher sind Versicherungsaktien?

15. September 2002, 18:15
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Bis jetzt galt der Versicherungssektor als das Vorzeigemodell in Sachen „konjunktur- und krisenresistent“ ... Gastkommentar von Michael Margules

Katastrophen von noch nie zuvor gesehenen Ausmaß, eine Börsenbaisse auf breiter Front, Volkswirtschafts- und Währungskrisen in Südamerika – und alle Krisenherde (be)treffen einen Sektor, der lange Zeit als das Vorzeigemodell in Sachen „konjunktur- und krisenresistent“ galt: Die Versicherungsbranche.

Fragwürdige Bewertung

Die Angst vor weiteren Terroranschlägen und Flutkatastrophen sowie die miese Börsenlage sind nicht das einzige Problem, vor dem die Versicherer mehr oder minder ratlos (an)stehen. Sie standen bisher im Ruf, konstante Erträge zu erwirtschaften. Ihre Aktien wurden deshalb gerne als Absicherung gegen die Schwankungen anderer, vor allem der zyklischen, verstärkt konjunkturabhängigen Titel verwendet. Doch die Nachhaltigkeit der Versicherungsergebnisse entpuppt sich mehr und mehr als ein Luftschloß, das bis dato nur wegen der intransparenten Rechnungslegung und des für die Branche typisch großen Ermessensspielraums nicht immer als solches erkannt wird. Weil traditionelle Bewertungsmaßstäbe wie etwa das KGV (Kurs-Gewinn-Verhältniss) infolge unterschiedlicher nationaler Rechnungslegungsnormen keinen Bewertungsvergleich zulassen, konzentrieren sich die Analysten auf den so genannten Embedded value (EV), einen Bestandeswert für das vorhandene Geschäft sowie das auf Basis mehrerer Hypothesen ermittelte Neugeschäft.

Mangelnde Transparenz

Versicherungen galten schon immer als undurchsichtig – trotz aller Bemühungen der Branche, ihr Fachchinesisch abzulegen und das ehemals Kleingedruckte zumindest ein wenig deutlicher oder sogar groß und verständlich zu erläutern. Doch immerhin galten die Versicherungen seit je als fast unverletzlich und reich. Die vermuteten immensen Reichtümer fanden in den letzten zehn bis 15 Jahren ihren Ausdruck in den Schätzungen des Embedded value, die die Aktienkurse der Versicherungen in die Höhe klettern ließen. Kam hinzu, daß die Liberalisierung der Anlagevorschriften eine Erhöhung der Aktienquote zuließ, was in den Jahren des Börsenbooms die Bewertungsreserven (und somit die Eigenmittel) der Versicherungsvaloren entsprechend vergrößerte.

Doch die Aussagekraft des EV war und ist beschränkt. Hinzu kommen Prognosen, die sich im derzeitigen Börsenumfeld als zu optimistisch herausstellen. An der meist auf 8 Prozent per anno veranschlagten Rendite auf Aktienbeteiligungen stieß sich während der Hausse niemand. Heute kalkulieren Versicherungen mit langfristigen Kursgewinnen von nur noch 6 bis 7 Prozent, zuletzt warteten Branchenriesen wie Swiss Re oder Münchner Rück nach der Veröffentlichung vernichtend schlechter (Quartals)Ergebnisse sogar noch mit 5 Prozent Langfristertrag auf Risikoveranlagungen und dementsprechend reduzierter Auswirkung auf (Lebens)Versicherungspolizzen auf.

Massive Kurseinbußen

Der Versicherungssektor und die diesem Segment angehörenden Aktien hinterlassen nicht nur in aller Anlegermunde einen schlechten Geschmack. In einer neu mit «cautious», also «Vorsicht angebracht», angeführten Branchenstudie stoßen sich beispielsweise die Analysten von Morgan Stanley an der massiven Kapitalvernichtung durch die Wertkorrektur auf dem Wertpapiervermögen der Versicherer. „Versicherer sind wie Fondsverwalter, die sich nebenbei als Versicherer betätigen“, lautet das wenig schmeichelhafte Urteil der Studie. Damit befindet sich aktuell die Studie in bester Gesellschaft, sprich nahezu alle Analysten und Branchenkenner raten von Versicherungstitel trotz der vorangegangenen kolossalen Kursrückgänge, insbesondere innerhalb der letzten beiden Monate, und damit größtenteils sogar niedrigen und attraktiven Bewertungsniveaus ab.

Lohnt der Einstieg ?

Eine Erholung der Versicherungsbranche und ihrer Aktien setzt ein möglichst profitables technisches Geschäft – wofür die seit heuer zum Teil beträchtlich gestiegenen Prämienvorschreibungen sprechen – sowie eine Besserung der Verfassung an den Finanzmärkten voraus. Vor allem letzteres ist zur Zeit nicht absehbar. Allerdings erscheinen Werte mit KGVs auf Basis der trotz aller Fragezeichen konservativen Gewinnschätzungen für 2003 von unter 10 sowie Dividendenrenditen, die jenseits der 5 Prozent-Marke und damit eindeutig über dem durchschnittlichen (Staats)Anleihenniveau liegen, zumindest einen Anlegerblick wert. Derartige Bewertungskriterien erfüllen aktuell die holländischen Aegon und ING, die englischen CGNU, Legal & General sowie Old Mutual, und die deutsche Hannover Rück. Doch auch für diese an sich günstig bewerteten Versicherungstitel gilt: Solange sie nicht den heutigen erhöhten Transparenz-Standards genüge leisten, werden Versicherungsaktien bei Anlegern auf Berührungsängste stoßen.

Nachlese

--> Droht ein neuer Ölpreisschock?
--> Schieß’ nicht auf den Analysten!
--> Shares kann go down!
--> Out: Börsengurus ! In: Börsengurus !
--> Über weinpredigende Contrarians und wasserkochende Institutionelle
--> US-Zinsen, bitte steigen!
--> Buy high, sell low......!
--> Wieviel sind 3.500 Milliarden Dollar?
--> Quo Vadis Börse?
--> Wieder Ordnung an der Fußballbörse
--> Auf Resignation naht die Wende
--> Jede schlechte Nachricht hat ihr Gutes
--> Hört die Deflations-Signale

Michael Margules lebt als freier Journalist in Wien. Sein Gastkommentar "Börsenblick" erscheint wöchentlich - jeden Montag - auf derStandard.at. Anlageempfehlungen stellen die persönliche Meinung des Autors dar.
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    foto: derstandard.at
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